我国的货币政策实践

（一）货币政策的含义及其特征

1. 货币政策的含义

货币政策是中央银行为实现特定的经济目标而采取的各种控制、调节货币供应量或信用量的方针、政策、措施的总称。

构成要素：货币政策目标、实现目标所运用的政策工具和预期达到的政策效果等。

中间还存在着一些作用环节，其中主要有中介目标和政策传导机制等。

2. 货币政策的基本特征

（1）货币政策是宏观经济政策。

（2）货币政策是调节社会总需求的政策。

（3）货币政策主要是间接调控政策。

（4）货币政策兼具短期性与长期性。

3. 货币政策的类型

（1）扩张性货币政策。

中央银行通过降低利率，扩大信贷，增加货币供给，从而增加投资，扩大总需求，刺激经济增长的货币政策。

措施：

①　降低法定存款准备金率，以提高货币乘数， 增加货币供应量；

②　降低再贴现率，以促使商业银行及其他金融机构增加再贴现，增强对客户的贷款和投资能力，增加货币供应量；

③　公开市场业务，通过购进证券，增加货币供应量。

④　用"道义劝告"的方式来影响商业银行及其他金融机构增加放款， 以增加货币供应量。

（2）紧缩性货币政策。

中央银行通过提高利率，紧缩信贷，减少货币供给，从而抑制投资，压缩总需求，防止经济过热的货币政策。

措施是扩张性货币政策中所采用措施的反向操作。

（3）稳健的货币政策。

从实际运作来看，稳健体现的是对货币政策的原则性规定和对总体趋势的把握，是一种指导思想、方针和理念，而不是针对货币政策操作层面的提法。

稳健的货币政策所注重和强调的是货币信贷增长要与国民经济增长大体保持协调关系，但在不同的时期和不同的条件下（如出现通货膨胀或通货紧缩）可以有不同的操作特点和操作方式。

4. 货币政策调控体系

货币政策调控体系 是货币政策制定、执行、传导过程中涉及的制度安排和运行机制的总和。包括三个子体系：

① 货币政策目标体系是货币政策制定所依赖的各层次目标，以及目标之间受中央银行控制的互动关系的集合。可以划分为最终目标、中介目标和操作目标三个层次。

② 货币政策工具体系是货币政策操作中能够采用的政策措施的集合；

③ 货币政策传导体系是货币政策工具影响货币政策目标，以及低层次目标影响高层次目标的具体路径和机制的集合。　　

目标体系是货币政策调控体系的核心。

中央银行对货币政策工具的运用是货币政策调控的起点。

（二）金融宏观调控机制

1、金融宏观调控机制的构成要素

金融宏观调控机制是指中央银行在一定市场环境下通过实施相关货币政策，以实现宏观经济目标，促进经济稳定发展的市场机制及其作用过程。包括传导机制和调控机制。

金融宏观调控机制的框架和构成要素， 以及每一构成要素的功能特性如图9-1 所示。

（1）调控主体：中央银行。

（2）调控工具：货币政策工具。

（3）操作目标： 短期利率（银行间同业拆借利率）与基础货币。

（4）中介目标：利率和货币供应量。

（5）调控客体：企业与居民。

（6）调控目标：总供给与总需求的对比及相关四大政策目标。

（7）反馈信号：市场利率与市场价格。

2、金融宏观调控的领域（两个）和阶段（三个）

（1）两个领域是金融领域和实体经济领域。

（2） 三个阶段：

第一阶段，中央银行操作货币政策工具对一阶变量基础货币的直接控制；

第二阶段，基础货币的变化通过商业银行信贷行为对二阶变量货币供应量产生间接控制作用；

第三阶段，再由二阶变量货币供应量变化间接影响实现货币政策最终目标。

（一）货币政策的最终目标

1. 最终目标体系

（1）物价稳定。物价稳定是指在经济运行中物价总水平在短期内不发生显著的波动，进而维持国内币值的稳定。

基本是以通货膨胀率来衡量物价稳定状态， 一般都认为物价上涨率在4%以下是比较合理的。

（2）充分就业。充分就业是指有能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下，随时找到适当的工作。　

　五种失业排除在外：

　①摩擦性失业；②自愿失业；③结构性失业；④季节性失业；⑤周期性失业。

一般是以劳动力的失业率来衡量，失业率在5% 以下即为充分就业。

充分就业作为货币政策最终目标的重要性主要表现在两个方面：

① 严重的失业意味着生产资源的闲置和浪费，意味着产出的损失；

②严重的失业是一种社会灾难，必将导致严重的社会不公正，进而危及社会的稳定。

（3）经济增长。经济增长是针对国民经济发展状况而设置的宏观经济目标，其含义是国民生产总值要保持一定的增长速度，不要停滞，更不能出现负增长。

各国通常将国内生产总值增长率、国民生产总值增长率、人均国内生产总值增长率、人均国民生产总值增长率作为衡量经济增长的主要指标。

发展中国家由于经济增长和就业的压力，往往更偏好较高的增长率，对货币政策也会施加支持经济增长的压力。

（4）国际收支平衡。国际收支平衡是国家国际收支中的收入和支出处于基本持平的状态，可分为静态平衡（一个年度周期的年度末）和动态平衡（一定时期，3年、5年）。

顺差，货币供给偏多，商品供应不足，物价上涨。

逆差，商品过剩，货币供应量偏少，经济增长停滞。

逆差对经济的不利影响更大，因而各国在调节国际收支的失衡时，重点通常放在减少或清除逆差上。

2. 货币政策最终目标之间的矛盾性

（1）稳定物价与充分就业之间的矛盾。

失业率与通货膨胀率之间存在着一种此消彼长的关系。

一般都只能在通货膨胀率和失业率的两极间寻求可以接受的平衡点。

（2）稳定物价与经济增长之间的矛盾。

稳定物价要求收紧银根、压缩投资需求、控制货币供应量与信用量； 而要使经济有较高的增长速度，则要求增加投资。

（3）稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾。

物价稳定主要是指稳定货币的对内价值，而平衡国际收支则是为了稳定货币的对外价值。如果国内物价不稳，国际收支便很难平衡；国内物价稳定时，国际收支却并非一定能平衡。关系复杂。

（4）经济增长与国际收支平衡之间的矛盾。

经济增长，如进口增长快于出口，贸易逆差。同时，投资增加，资本流入，可一定程度弥补国际收支平衡，但只是暂时的。

在国际收支发生逆差时， 通常要求压制国内的有效需求以减少进口，争取消除逆差，这有可能会影响国内经济增长速度，导致经济衰退。

经济增长与国际收支平衡也很难同时得到满足。

3. 货币政策目标的组合

①侧重于稳定物价目标，期望实现无通货膨胀的经济增长；

②侧重于经济增长目标，期望实现高通货膨胀的高经济增长；

③兼顾稳定与增长，期望获得低通货膨胀的适度经济增长。

前两项为政策的单一目标，后一项为政策的双重目标。

（一）货币政策传导机制的理论

货币政策传导机制是指运用货币政策工具或手段影响中介指标，进而对总体经济活动发挥作用的途径和过程。包括凯恩斯学派和货币学派。

1、凯恩斯学派的货币政策传导机制理论

最初的思路为：货币政策的作用首先是改变货币市场的均衡，然后改变利率，进而改变实体经济领域的均衡。

过程：中央银行通过改变货币供给量M，改变利率r，而利率的变化则通过资本边际效率的影响使投资 I 变化，而投资的增减则会进一步影响总支出E和总收入Y。

M→r→I→E→Y

在这个传导机制发挥作用的过程中，关键环节是利率。货币供应量的变动必须首先影响利率的升降，然后通过利率的升降使投资、总支出和总收入发生变化。

凯恩斯学派在货币政策传导机制的问题上， 最大的特点就是非常强调利率的作用，认为货币政策在增加国民收入的效果上，主要取决于投资的利率弹性和货币需求的利率弹性。

如果投资的利率弹性大，货币需求的利率弹性小， 则增加货币供给所能导致的收入增长就会比较大。

2、货币学派的货币政策传导机制理论。

现代货币数量论强调货币供应量变动直接影响名义收入（y）。

M→E→I→y

M→E表示的是货币供应量的变化直接影响支出。

E → I 表示的是变化了的支出用于投资的过程，货币学派认为这是对资产结构进行调整的过程。

货币学派认为，货币供给短期内对两方面（实际产量，价格水平）均可产生影响；但就长期来说，则只会影响物价水平，即货币是中性的。

货币学派强调的是货币供应量的作用。

该学派认为，货币政策的影响主要不是通过利率来间接影响投资和收入，而是货币供应量超过了人们的意愿持有量，从而直接影响社会的支出和名义收入。

（二）货币政策的中介目标和操作指标

1. 货币政策的中介目标

（1）货币政策中介目标的含义。

货币政策的中介目标又称为货币政策的中介指标、中间目标、中间变量等，它是介于操作指标和货币政策目标变量（最终目标）之间的变量指标。

（2）货币政策中介目标选择的标准。

理想的货币政策中介目标应符合以下几个要求：

必须具有内生性， 即必须是反映货币均衡状况或均衡水平的内生变量；

必须具有相关性，即它与货币政策最终目标之间密切相关，通过中介目标可作用于最终目标；

必须具有可控性，即货币当局通过调控工具， 能够对中介目标进行控制或调整；

必须具有可测性， 即它必须是可计量的因素，并且在金融部门的相关统计资料中，其数量能够及时反映出来。

2. 货币政策可供选择的中介目标

（1）利率。

利率作为中介目标主要是指中长期利率，这是凯恩斯学派所极力推崇的， 20 世纪70 年代以前被多数西方国家的中央银行采纳。

利率作为货币政策的中介目标的理由：

① 可控性强。中央银行可以直接控制再贴现率，或者通过公开市场业务和再贴现政策调节市场利率。

② 中央银行在任何时候都能观察到市场利率的水平及结构，可以随时进行分析和调整。（可测性）

③ 与最终目标的相关性强。

凯恩斯学派主张将充分就业作为最终目标，为了达到充分就业，认为货币政策的中介目标应该是利率而不是货币供应量（流动性陷阱）。

在现实经济生活中，利率复杂、易变、调整有时滞，真实利率测量困难。

利率还兼具经济变量和政策变量特性。因此难以判断货币政策效果。

（2）货币供应量。

也称总量目标，这是以弗里德曼为代表的现代货币学派所推崇的中介目标。

理由：

① 可测性，它们都分别反映在中央银行、银行业金融机构和非银行金融机构的资产负债表内，可以随时进行量的测算和分析。

② 可控性， M₁ 和M₂虽不由中央银行直接控制，但中央银行可以通过对基础货币的控制、调整存款准备金率及其他措施间接地对其进行控制。

③ 相关性，在相关性方面货币供应量存在一些问题，最大的问题就是指标口径的选择。

现代货币学派更强调货币供应量在整个传导机制中的直接效果。

即货币实际余额的变动可直接影响支出和收入， 而无须通过利率对投资和收入进行间接传导。

现代货币学派以反通货膨胀为货币政策的主要目标。

"单一规则"的货币政策：

将货币供应量M₂作为货币政策主要的中介目标，主张把货币供应量增长率与国内生产总值增长率保持在一个固定的比率上。

存在问题：

随着金融产品的不断创新，货币的范围在逐渐扩大并有超出中央银行控制的趋势；货币供应量与经济活动之间的稳定关系也在逐渐破裂。

3. 货币政策的操作指标

操作指标也称近期目标、操作目标，介于货币政策工具和中介目标之间。

操作指标的选择同样要符合可测性、可控性和相关性三个标准。

（1）短期利率。选用银行间同业拆借利率。手段：公开市场操作和再贴现；

优点：可测性很好；缺点：对经济产生作用存在时滞，利率顺周期，易形成周期性通胀和紧缩。

（2）基础货币。基础货币的增加或减少，是货币供应量倍数伸缩的基础。

优点：

①可测性好，央行资产负债表直接反映；

②可控性好，现金和金融机构准备金；

③相关性，既可以影响货币乘数也可以直接影响货币供应量。

（3）存款准备金率。

①可测性， 法定存款准备金及超额存款准备金，央行统计报表。

②可控性，中央银行可以通过公开市场业务、再贷款政策和对存款准备金率的调整， 保证准备金的可控性。

③相关性，准备金是基础货币的组成部分。

准备金中超额存款准备金部分决定着银行体系的信贷扩张能力，而超额存款准备金的大小，取决于银行的贷款意愿，不由中央银行决定。

从这个意义上说，中央银行对货币政策目标的控制能力是有限的。

1. 货币政策的含义

货币政策是中央银行为实现特定的经济目标而采取的各种控制、调节货币供应量或信用量的方针、政策、措施的总称。

构成要素：货币政策目标、实现目标所运用的政策工具和预期达到的政策效果等。

中间还存在着一些作用环节，其中主要有中介目标和政策传导机制等。

2. 货币政策的基本特征

（1）货币政策是宏观经济政策。

（2）货币政策是调节社会总需求的政策。

（3）货币政策主要是间接调控政策。

（4）货币政策兼具短期性与长期性。

3. 货币政策的类型

（1）扩张性货币政策。

中央银行通过降低利率，扩大信贷，增加货币供给，从而增加投资，扩大总需求，刺激经济增长的货币政策。

措施：

①　降低法定存款准备金率，以提高货币乘数， 增加货币供应量；

②　降低再贴现率，以促使商业银行及其他金融机构增加再贴现，增强对客户的贷款和投资能力，增加货币供应量；

③　公开市场业务，通过购进证券，增加货币供应量。

④　用"道义劝告"的方式来影响商业银行及其他金融机构增加放款， 以增加货币供应量。

（2）紧缩性货币政策。

中央银行通过提高利率，紧缩信贷，减少货币供给，从而抑制投资，压缩总需求，防止经济过热的货币政策。

措施是扩张性货币政策中所采用措施的反向操作。

（3）稳健的货币政策。

从实际运作来看，稳健体现的是对货币政策的原则性规定和对总体趋势的把握，是一种指导思想、方针和理念，而不是针对货币政策操作层面的提法。

稳健的货币政策所注重和强调的是货币信贷增长要与国民经济增长大体保持协调关系，但在不同的时期和不同的条件下（如出现通货膨胀或通货紧缩）可以有不同的操作特点和操作方式。

4. 货币政策调控体系

货币政策调控体系 是货币政策制定、执行、传导过程中涉及的制度安排和运行机制的总和。包括三个子体系：

① 货币政策目标体系是货币政策制定所依赖的各层次目标，以及目标之间受中央银行控制的互动关系的集合。可以划分为最终目标、中介目标和操作目标三个层次。

② 货币政策工具体系是货币政策操作中能够采用的政策措施的集合；

③ 货币政策传导体系是货币政策工具影响货币政策目标，以及低层次目标影响高层次目标的具体路径和机制的集合。　　

目标体系是货币政策调控体系的核心。

中央银行对货币政策工具的运用是货币政策调控的起点。

1、金融宏观调控机制的构成要素

金融宏观调控机制是指中央银行在一定市场环境下通过实施相关货币政策，以实现宏观经济目标，促进经济稳定发展的市场机制及其作用过程。包括传导机制和调控机制。

金融宏观调控机制的框架和构成要素， 以及每一构成要素的功能特性如图9-1 所示。

（1）调控主体：中央银行。

（2）调控工具：货币政策工具。

（3）操作目标： 短期利率（银行间同业拆借利率）与基础货币。

（4）中介目标：利率和货币供应量。

（5）调控客体：企业与居民。

（6）调控目标：总供给与总需求的对比及相关四大政策目标。

（7）反馈信号：市场利率与市场价格。

2、金融宏观调控的领域（两个）和阶段（三个）

（1）两个领域是金融领域和实体经济领域。

（2） 三个阶段：

第一阶段，中央银行操作货币政策工具对一阶变量基础货币的直接控制；

第二阶段，基础货币的变化通过商业银行信贷行为对二阶变量货币供应量产生间接控制作用；

第三阶段，再由二阶变量货币供应量变化间接影响实现货币政策最终目标。

1. 最终目标体系

（1）物价稳定。物价稳定是指在经济运行中物价总水平在短期内不发生显著的波动，进而维持国内币值的稳定。

基本是以通货膨胀率来衡量物价稳定状态， 一般都认为物价上涨率在4%以下是比较合理的。

（2）充分就业。充分就业是指有能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下，随时找到适当的工作。　

　五种失业排除在外：

　①摩擦性失业；②自愿失业；③结构性失业；④季节性失业；⑤周期性失业。

一般是以劳动力的失业率来衡量，失业率在5% 以下即为充分就业。

充分就业作为货币政策最终目标的重要性主要表现在两个方面：

① 严重的失业意味着生产资源的闲置和浪费，意味着产出的损失；

②严重的失业是一种社会灾难，必将导致严重的社会不公正，进而危及社会的稳定。

（3）经济增长。经济增长是针对国民经济发展状况而设置的宏观经济目标，其含义是国民生产总值要保持一定的增长速度，不要停滞，更不能出现负增长。

各国通常将国内生产总值增长率、国民生产总值增长率、人均国内生产总值增长率、人均国民生产总值增长率作为衡量经济增长的主要指标。

发展中国家由于经济增长和就业的压力，往往更偏好较高的增长率，对货币政策也会施加支持经济增长的压力。

（4）国际收支平衡。国际收支平衡是国家国际收支中的收入和支出处于基本持平的状态，可分为静态平衡（一个年度周期的年度末）和动态平衡（一定时期，3年、5年）。

顺差，货币供给偏多，商品供应不足，物价上涨。

逆差，商品过剩，货币供应量偏少，经济增长停滞。

逆差对经济的不利影响更大，因而各国在调节国际收支的失衡时，重点通常放在减少或清除逆差上。

2. 货币政策最终目标之间的矛盾性

（1）稳定物价与充分就业之间的矛盾。

失业率与通货膨胀率之间存在着一种此消彼长的关系。

一般都只能在通货膨胀率和失业率的两极间寻求可以接受的平衡点。

（2）稳定物价与经济增长之间的矛盾。

稳定物价要求收紧银根、压缩投资需求、控制货币供应量与信用量； 而要使经济有较高的增长速度，则要求增加投资。

（3）稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾。

物价稳定主要是指稳定货币的对内价值，而平衡国际收支则是为了稳定货币的对外价值。如果国内物价不稳，国际收支便很难平衡；国内物价稳定时，国际收支却并非一定能平衡。关系复杂。

（4）经济增长与国际收支平衡之间的矛盾。

经济增长，如进口增长快于出口，贸易逆差。同时，投资增加，资本流入，可一定程度弥补国际收支平衡，但只是暂时的。

在国际收支发生逆差时， 通常要求压制国内的有效需求以减少进口，争取消除逆差，这有可能会影响国内经济增长速度，导致经济衰退。

经济增长与国际收支平衡也很难同时得到满足。

3. 货币政策目标的组合

①侧重于稳定物价目标，期望实现无通货膨胀的经济增长；

②侧重于经济增长目标，期望实现高通货膨胀的高经济增长；

③兼顾稳定与增长，期望获得低通货膨胀的适度经济增长。

前两项为政策的单一目标，后一项为政策的双重目标。

货币政策工具是指中央银行所采取的、能够通过金融途径影响各经济主体的经济活动，进而实现货币政策目标的经济手段。

1. 存款准备金政策

存款准备金政策是指中央银行在法律赋予的权力范围内，规定或调整商业银行及其他金融机构缴存中央银行存款准备金率，以控制商业银行及其他金融机构的信用创造能力，改变货币乘数， 间接控制货币供应量的政策。

主要内容：

①规定存款准备金计提的基础， 即需要提交存款准备金的存款的种类和数额；

②规定法定存款准备金率， 即中央银行依据法律规定对商业银行及其他金融机构的存款提取存款准备金的比例；

③规定存款准备金的构成，只能是在中央银行的存款，商业银行及其他金融机构持有的其他资产不能充作存款准备金；

④规定存款准备金提取的时间。

存款准备金政策（猛药）作用于经济的途径有：

①对货币乘数的影响。反向变化。

②对超额存款准备金的影响。反向变化。

③宣示效果。

优点：

①中央银行具有完全的自主权，在货币政策工具中最易实施；

②对货币供应量的影响力大、作用迅速且效果明显；

③较公平， 一旦变动，能同时影响所有的金融机构。

④可以影响社会预期，引导社会公众的经济行为按照中央银行的指引去行动而达到中央银行目的。　

缺点：

①作用猛烈，缺乏弹性，不宜作为中央银行日常调控货币供给的工具；

②对超额准备金率较低的金融机构造成流动性压力，迫使其出售流动性资产或者增加向中央银行的借款等；

③政策效果在很大程度上受超额存款准备金的影响。

④只能影响一般利率水平，无法影响利率结构。

2. 再贴现政策

再贴现是商业银行及其他金融机构以未到期、合格的客户贴现票据再向中央银行贴现。

中央银行，买进票据，让渡资金；

商业银行及其他金融机构， 卖出票据，获得资金。

主要内容：

①调整再贴现率，影响商业银行及其他金融机构借贷中央银行资金的成本；

②规定向中央银行申请再贴现的资格， 即对再贴现的票据种类和申请机构区别对待，或抑制或扶持， 以影响金融机构借入资金的流向。

再贴现作用于经济的途径有：

①借款成本效果。再贴现率提高，借款成本上升。

②宣示效果。

③结构调节效果。区别对待，贯彻产业政策。

再贴现作为货币政策工具运用的前提条件：

①在金融领域， 以票据业务进行融资要成为融资的主要方式之一，这样才能形成一定数量的再贴现票据。没有普遍的客户票据贴现，就不可能有金融机构的再贴现。

②金融机构要以再贴现方式向中央银行借款。因为金融机构解决资金短缺的办法不仅是再贴现，还可以出售有价证券、收回贷款、同业拆借等。

③再贴现率低于市场利率。再贴现率低于市场利率，则金融机构比较借款成本，愿意向中央银行再贴现。

优点：

①有利于中央银行发挥最后贷款人的作用；

②比存款准备金政策的调节更机动、灵活，可通过对贴现对象和贴现票据的选择，发挥结构性调节的作用；

③以票据融资， 风险较小，且效果相对温和；

④释放市场信号，引导市场利率变化。

缺点： 再贴现的主动权在金融机构，而不在中央银行。

3. 公开市场操作

公开市场操作指中央银行在金融市场上买卖国债或中央银行票据等有价证券，影响货币供应量和市场利率的行为。

中央银行正是以这种操作来扩张或收缩信用，调节货币供应量，它是目前发达国家运用最多的货币政策工具。

公开市场操作作用于经济的途径：

• 　①通过影响利率来影响经济。

买进证券，形成多头市场，证券价格上升。货币供应扩大，利率下降，刺激投资增加，对经济产生扩张性影响。

卖出证券， 则货币供应缩小，利率上升， 抑制投资，对经济产生收缩性影响。

• 　②通过影响银行存款准备金来影响经济。

买银行证券，直接增加银行超额存款准备金，货币供给增加，刺激经济增长。（作用更大）

买公众债券，增加公众在银行存款，货币供给扩大。

公开市场操作的前提条件：

①中央银行和银行都须持有相当数量的有价证券；

②要有比较发达的金融市场；

③信用制度健全。

　优点：

①主动权在中央银行，不像再贴现政策那样被动；

②富有弹性，可对货币进行微调，也可大调，但不会像存款准备金政策那样作用猛烈；

③中央银行买卖证券可同时交叉进行，故很容易逆向修正货币政策，可以连续进行，能补充存款准备金、再贴现这两个非连续性政策工具实施前后的效果不足；

④根据证券市场供求波动，主动买卖证券，可以起到稳定证券市场的作用。

　缺点：

①从政策实施到影响最终目标，时滞较长；

②干扰其实施效果的因素比存款准备金政策、再贴现政策多，往往带来政策效果的不确定性。

4. 其他货币政策工具

（1）选择性货币政策工具。

中央银行对于某些特殊领域实施调控所采取的措施或手段，可作为一般性货币政策工具的补充，根据需要选择运用。

1）消费者信用控制。不动产以外的各种耐用消费品的销售融资。

2）不动产信用控制。对客户购买房地产等方面放款的限制措施。

3）优惠利率。对国家重点发展的经济部门或产业，如对农业、能源、交通和出口加工业等所采取的优惠措施。

（2）直接信用控制的货币政策工具。

中央银行以行政命令或其他方式，直接控制金融机构尤其是商业银行的信用活动。

1）贷款限额。最高限额， 以控制信贷规模和货币供应量；规定某类贷款的最高限额，以控制某些部门发展过热。

2）利率限制。中央银行规定或者影响存款利率的上限、贷款利率的下限，限制商业银行恶性竞争，避免造成金融混乱、经营不善而破产倒闭。

3）流动性比率。商业银行为了达到流动性比率要求，必须缩减长期放款，扩大短期放款和增加应付提现的资产。虽然会降低收益率，但提高了安全性，也起到了限制信用扩张、保护存款人利益的作用。

4）直接干预。直接对商业银行的信贷业务进行合理干预，如限制放款的额度和范围，干涉吸收活期存款，对经营管理不当者拒绝再贴现或采取较高的惩罚性利率等。

（3）间接信用指导的货币政策工具。

1）道义劝告。

中央银行利用其在金融体系中的特殊地位和作用，以口头或书面的形式对商业银行和其他金融机构发出通告、指示，劝其遵守政策，主动合作。

2）窗口指导。

中央银行根据产业行情、物价趋势和金融市场动向，规定商业银行季度贷款的增减额，并"指导"执行。

货币政策传导机制是指运用货币政策工具或手段影响中介指标，进而对总体经济活动发挥作用的途径和过程。包括凯恩斯学派和货币学派。

1、凯恩斯学派的货币政策传导机制理论

最初的思路为：货币政策的作用首先是改变货币市场的均衡，然后改变利率，进而改变实体经济领域的均衡。

过程：中央银行通过改变货币供给量M，改变利率r，而利率的变化则通过资本边际效率的影响使投资 I 变化，而投资的增减则会进一步影响总支出E和总收入Y。

M→r→I→E→Y

在这个传导机制发挥作用的过程中，关键环节是利率。货币供应量的变动必须首先影响利率的升降，然后通过利率的升降使投资、总支出和总收入发生变化。

凯恩斯学派在货币政策传导机制的问题上， 最大的特点就是非常强调利率的作用，认为货币政策在增加国民收入的效果上，主要取决于投资的利率弹性和货币需求的利率弹性。

如果投资的利率弹性大，货币需求的利率弹性小， 则增加货币供给所能导致的收入增长就会比较大。

2、货币学派的货币政策传导机制理论。

现代货币数量论强调货币供应量变动直接影响名义收入（y）。

M→E→I→y

M→E表示的是货币供应量的变化直接影响支出。

E → I 表示的是变化了的支出用于投资的过程，货币学派认为这是对资产结构进行调整的过程。

货币学派认为，货币供给短期内对两方面（实际产量，价格水平）均可产生影响；但就长期来说，则只会影响物价水平，即货币是中性的。

货币学派强调的是货币供应量的作用。

该学派认为，货币政策的影响主要不是通过利率来间接影响投资和收入，而是货币供应量超过了人们的意愿持有量，从而直接影响社会的支出和名义收入。

1. 货币政策的中介目标

（1）货币政策中介目标的含义。

货币政策的中介目标又称为货币政策的中介指标、中间目标、中间变量等，它是介于操作指标和货币政策目标变量（最终目标）之间的变量指标。

（2）货币政策中介目标选择的标准。

理想的货币政策中介目标应符合以下几个要求：

必须具有内生性， 即必须是反映货币均衡状况或均衡水平的内生变量；

必须具有相关性，即它与货币政策最终目标之间密切相关，通过中介目标可作用于最终目标；

必须具有可控性，即货币当局通过调控工具， 能够对中介目标进行控制或调整；

必须具有可测性， 即它必须是可计量的因素，并且在金融部门的相关统计资料中，其数量能够及时反映出来。

2. 货币政策可供选择的中介目标

（1）利率。

利率作为中介目标主要是指中长期利率，这是凯恩斯学派所极力推崇的， 20 世纪70 年代以前被多数西方国家的中央银行采纳。

利率作为货币政策的中介目标的理由：

① 可控性强。中央银行可以直接控制再贴现率，或者通过公开市场业务和再贴现政策调节市场利率。

② 中央银行在任何时候都能观察到市场利率的水平及结构，可以随时进行分析和调整。（可测性）

③ 与最终目标的相关性强。

凯恩斯学派主张将充分就业作为最终目标，为了达到充分就业，认为货币政策的中介目标应该是利率而不是货币供应量（流动性陷阱）。

在现实经济生活中，利率复杂、易变、调整有时滞，真实利率测量困难。

利率还兼具经济变量和政策变量特性。因此难以判断货币政策效果。

（2）货币供应量。

也称总量目标，这是以弗里德曼为代表的现代货币学派所推崇的中介目标。

理由：

① 可测性，它们都分别反映在中央银行、银行业金融机构和非银行金融机构的资产负债表内，可以随时进行量的测算和分析。

② 可控性， M₁ 和M₂虽不由中央银行直接控制，但中央银行可以通过对基础货币的控制、调整存款准备金率及其他措施间接地对其进行控制。

③ 相关性，在相关性方面货币供应量存在一些问题，最大的问题就是指标口径的选择。

现代货币学派更强调货币供应量在整个传导机制中的直接效果。

即货币实际余额的变动可直接影响支出和收入， 而无须通过利率对投资和收入进行间接传导。

现代货币学派以反通货膨胀为货币政策的主要目标。

"单一规则"的货币政策：

将货币供应量M₂作为货币政策主要的中介目标，主张把货币供应量增长率与国内生产总值增长率保持在一个固定的比率上。

存在问题：

随着金融产品的不断创新，货币的范围在逐渐扩大并有超出中央银行控制的趋势；货币供应量与经济活动之间的稳定关系也在逐渐破裂。

3. 货币政策的操作指标

操作指标也称近期目标、操作目标，介于货币政策工具和中介目标之间。

操作指标的选择同样要符合可测性、可控性和相关性三个标准。

（1）短期利率。选用银行间同业拆借利率。手段：公开市场操作和再贴现；

优点：可测性很好；缺点：对经济产生作用存在时滞，利率顺周期，易形成周期性通胀和紧缩。

（2）基础货币。基础货币的增加或减少，是货币供应量倍数伸缩的基础。

优点：

①可测性好，央行资产负债表直接反映；

②可控性好，现金和金融机构准备金；

③相关性，既可以影响货币乘数也可以直接影响货币供应量。

（3）存款准备金率。

①可测性， 法定存款准备金及超额存款准备金，央行统计报表。

②可控性，中央银行可以通过公开市场业务、再贷款政策和对存款准备金率的调整， 保证准备金的可控性。

③相关性，准备金是基础货币的组成部分。

准备金中超额存款准备金部分决定着银行体系的信贷扩张能力，而超额存款准备金的大小，取决于银行的贷款意愿，不由中央银行决定。

从这个意义上说，中央银行对货币政策目标的控制能力是有限的。

1、单一目标论又分为两派意见：一派主张单一经济增长，一派主张单一稳定币值。

货币政策的多重目标向稳定币值的单一目标转变，已成为当今世界各国的共同趋势。

2、双重目标论认为，货币政策应同时兼顾经济增长和稳定币值的要求，不能偏废。

3、多元目标论。四大目标存在矛盾，大部分国家都避免推行多重目标的货币政策，以免影响政策的公信力。

《中国人民银行法》：保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。

在我国多年的金融宏观调控实践中，我国货币政策目标实际上是以通货膨胀控制为主的多目标制。

《中国人民银行法》规定，我国中央银行货币政策工具包括：

① 要求银行业金融机构按规定的比例交存存款准备金；

② 确定中央银行基准利率；

③ 为在中国人民银行开立账户的银行业金融机构办理再贴现；

④ 向商业银行提供贷款；

⑤ 在公开市场买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇；

⑥ 国务院确定的其他货币政策工具。

除以上外，我国近年还创设了新的货币政策工具。

1、一般性的货币政策工具

（1）存款准备金。

存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。我国1984年建立存款准备金制度。

1998年改革内容：

① 调整金融机构一般存款范围。将金融机构代理中国人民银行财政性存款中的机关团体存款、财政预算外存款，划为金融机构一般存款。金融机构按规定比例将一般存款的一部分作为法定存款准备金存入中国人民银行。

② 将各金融机构在中国人民银行的"缴来一般存款"和"备付金存款"两个账户合并，称为"准备金存款" 账户。

③ 法定存款准备金率从当时的13%下调到8% ，准备金存款账户超额部分的总量及分布由各金融机构自行确定。

④ 对各金融机构的法定存款准备金按法人统一考核。

2004年，中国人民银行决定实行差别存款准备金率制度。

金融机构资本充足率越低、不良贷款比率越高，适用的存款准备金率就越高；反之，就越低。

• 差别存款准备金率制度主要包括四个方面内容。

• ①确定差别存款准备金率的主要依据，

• ②差别存款准备金率制度的实施对象为存款类金融机构。

• ③确定差别存款准备金率的方法。（设若干档次）

• ④调整存款准备金率的操作。（根据上年度数据）

2014年，“定向降准” 定向降低符合相关要求的县域农村商业银行、县域农村合作银行、农村合作社、村镇银行、中国农业发展银行、财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司等金融机构的法定存款准备金率。

2016年，中国人民银行对境外金融机构在境内金融机构存放执行正常存款准备金率政策。

2019 年，确立了我国存款准备金制度"三档两优"的新框架。

“三档"是指根据金融机构系统重要性程度、机构性质、服务定位等，存款准备金率设为三个基准档：

• 　第一档是大型银行（6大）存款准备金率，相对较高，体现防范系统性风险和维护金融稳定的要求；

• 　第二档是中型银行（主要包括股份制商业银行和城市商业银行）存款准备金率，较第一档略低；

• 　第三档是小型银行 （包括农村信用社、农村合作银行、村镇银行和服务县域的农村商业银行）存款准备金率，较第二档又有明显降低。

"两优"是指在三个基准档的基础上还有两项优惠：

• 　一是第一档和第二档银行达到普惠金融定向降准政策考核标准的，可享受0.5个或1. 5个百分点的存款准备金率优惠；

• 　二是服务县域的银行达到新增存款一定比例用于当地贷款考核标准的，可享受1个百分点存款准备金率优惠。

"三档两优"存款准备金制度框架兼顾了防范金融风险和服务实体经济，特别是服务小微企业的要求，有利于优化结构，对金融机构的引导作用更明确，可操作性更强。

近六年，17次下调。

（2）再贴现与再贷款。

中国人民银行通过适时调整再贴现总量及利率，明确再贴现票据选择，达到吞吐基础货币和实施金融宏观调控的目的，同时发挥调整信贷结构的功能。

1986年，试点再贴现业务。

1995年，《中国人民银行法》，可以利用再贴现政策进行宏观调控。

1998年，改革、完善商业汇票和再贴现管理的政策，使再贴现率成为中央银行独立的基准利率，为再贴现率发挥传导货币政策信号的作用创造了条件。

2008年以来，完善管理：

• 适当增加再贴现转授权窗口，以便金融机构尤其是地方中小金融机构法人申请办理再贴现；

• 适当扩大再贴现的对象和机构范围，存款类外资金融机构法人、存款类新型农村金融机构，以及企业集团财务公司等非银行金融机构均可申请再贴现；

• 推广使用商业承兑汇票，促进商业信用票据化；

• 通过票据选择明确再贴现支持的重点，对涉农票据，县域企业和金融机构及中小金融机构签发、承兑、持有的票据优先办理再贴现；

• 进一步明确再贴现可采取回购和买断两种方式，提高业务效率。　

再贷款是中国人民银行对金融机构贷款的基本形式。

中国人民银行通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，促进实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向。

1984年开始。

近年，新增再贷款主要用于促进信贷结构调整，引导扩大县域和"三农"信贷投放。

2014年，抵押补充贷款，发放对象为国家开发银行、中国农业发展银行和中国进出口银行，主要服务于棚户区改造、重大水利工程、“走出去”等重点领域。

2015年，信贷资产质押再贷款试点。

2016年，扶贫再贷款。

2019年，支小再贷款适用范围扩大到符合条件的中小银行。

2020年，疫情防控相关专项再贷款。

2022年，科技创新再贷款；普惠养老专项再贷款、交通物流专项再贷款、设备更新改造专项再贷款等。

2023年，房企纾困专项再贷款。

（3）公开市场操作。

我国公开市场操作包括人民币操作（1998）和外汇操作（1994）两部分。

1998 年开始建立公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象。近年来，类别也从商业银行扩展至证券公司等其他金融机构。

央行票据的发行方式：银行间市场通过中国人民银行债券发行系统采用价格招标的方式贴现发行。

发行的对象：公开市场业务一级交易商。

2002-2011年，解决大量外汇流入问题，促进了货币市场、债券市场的发展；

2013年退出，央票暂时退出公开市场操作。

2015年，中国人民银行采用簿记建档方式在伦敦成功发行50 亿元人民币央行票据，这是中国人民银行首次在中国以外地区发行以人民币计价的央行票据。

2018年，中国人民银行逐步建立起在香港发行人民币央行票据的常态机制。招标发行1个月、3个月、6个月和 1年等期限品种的央行票据。

2、创新性的货币工具

2013年，创设了短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Operations，SLO）”，作为公开市场常规操作的必要补充；在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。

（1）常备借贷便利。 （Standing Lending Facility，SLF）

主要特点：

①由金融机构主动发起，金融机构可根据自身流动性需求申请常备借贷便利；

②常备借贷便利是中央银行与金融机构“一对一”交易，针对性强；

③常备借贷便利的交易对手覆盖面广，通常覆盖存款类金融机构。

④常备借贷便利利率由中央银行确定，可直接用于市场短期利率的调控， 发挥类似“利率走廊”上限的作用。

2013年年初正式创设，

【主要功能】满足金融机构期限较长的大额流动性需求，【对象】政策性银行和全国性商业银行，

【期限】1-3 个月。

（2）中期借贷便利（medium-term lending facility ， MLF）。

2014年，创设中期借贷便利，向符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行提供中期基础货币。

【作用】主动补充基础货币的作用，有利于引导货币信贷和社会融资稳定增长，利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。

【方式】质押方式发放。

【合格质押品】国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券。

中期借贷便利MLF与常备借贷便利SLF的区别：（新增）

① MLF 期限更长， MLF 期限一般是3个月、6个月乃至1年，到期后还可展期；

② MLF 具有明确政策导向， MLF 资金一般只能定向用于“三农"和小微企业贷款等特定领域；

③ MLF 调控主动权在中央银行手中。

（3）临时流动性便利（Temporary Liquidity Facilities，TLF）。

2017 年1月创设，为在现金投放中占比高的几家大型商业银行提供临时流动性支持，

操作期限28 天，资金成本与同期限公开市场操作利率大致相同。

这一操作可通过市场机制更有效地实现流动性的传导， 实现中央银行应对季节性因素（春节，现金需求集中）的精准调控。

（4）临时准备金动用安排。

2017年12月建立，临时准备金动用安排。

在现金投放中占比较高的全国性商业银行在春节期间存在临时流动性缺口时，可临时使用不超过两个百分点的法定存款准备金，使用期限为30 天。

与TLF不同之处，操作范围被扩大至全国性商业银行。

（5）民营企业债券融资支持工具。

由中国人民银行运用再贷款提供部分初始资金，由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。

（6）定向中期借贷便利（TMLF）。

根据金融机构对小微企业、民营企业贷款增长情况，向其提供长期稳定资金。

支持实体经济力度大、符合宏观审慎要求的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，可向中国人民银行提出申请。

定向中期借贷便利资金可使用三年，操作利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠15 个基点。

（7）央行票据互换工具（central bank bills swap ， CBS）。

2019年创设，为银行发行永续债提供流动性支持，并将合格的银行永续债纳入中央银行担保品范围，主体评级不低于AA级的银行永续债可作为中期借贷便利、定向中期借贷便利、常备借贷便利和再贷款的合格担保品。

央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。

中国人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。

央行票据互换操作的期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易。

（8）普惠小微企业贷款延期还本付息政策和普惠小微企业信用贷款支持政策及其转换。

2020年6月出台，后延期。

2021 年年末，将上述两项货币政策工具转换为市场化政策工具。

（9）碳减排支持工具。（新增）

【发放对象】为21家全国性金融机构、部分外资金融机构和地方法人金融机构。

【支持领域】清洁能源、 节能环保 、碳减排技术。

对于符合要求的贷款，按贷款本金的60%予以低成本资金支持。

实施期为 2021年到2024 年年末，按季操作。

（10）保交楼贷款支持计划。（新增）

【发放对象】6大行，扩大至18家全国性金融机构。

【支持领域】向已售逾期难交付住宅项目发放保交楼贷款。

对于符合要求的贷款，按贷款本金的 100% 予以资金支持。 实施期为 2022年11月至2024年5月末，按季操作。

（11）租赁住房贷款支持计划。（新增）

2023年创设，支持市场化批量收购存量住房、扩大租赁住房供给。

【发放对象】国开行及六大行

对于符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以资金支持。

实施期为 2023年2月至2024年末，按季操作。

目前存续的结构性货币政策工具可从以下两个维度划分。

一是长期性工具和阶段性工具。

长期性工具主要服务于普惠金融长效机制建设，包括支农支小再贷款和再贴现。 阶段性工具有明确的实施期限或退出安排，除支农支小再贷款和再贴现之外的其他结构性货币政策工具均为阶段性工具。

二是提供再贷款资金的工具和提供激励资金的工具。

提供再贷款资金的工具要求金融机构先对特定领域和行业提供信贷支持，中国人民银行根据金融机构的信贷发放量的一定比例予以再贷款资金支持，结构性货币政策工具中除普惠小微贷款支持工具之外均采取这一模式。

　　提供激励资金的工具要求金融机构持续对特定领域和行业提供信贷支持，中国人民银行再根据金融机构的信贷余额增量的一定比例予以激励资金，目前普惠小微贷款支持工具采取这一模式。