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第4讲 投资项目资本预算（一）
专题四 投资项目资本预算
一、常见的考题设计思路
一般考题分为以下部分：1、利用可比公司估计项目资本成本，2、净现值法评价项目是否可行，3、项目的敏感性分析。
1、如果现金流量计算复杂，题目可能设计为使用当前的资本成本，但需做出判断并给出理由。
2、现金流量的计算如果采用税后收入－税收付现成本＋折旧抵税＋处置变现－营运资本投资（＋收回）－竞争影响的方法，一般会有失去的租金、追加营运资本投资（营运资本随收入而增长）、竞争（对现在项目的影响）
现金流量采用税后经营净利润＋折旧摊销的方法计算。
要求计算现值指数、静态回收期或动态回收期。
3、敏感性分析考查最大最小法或敏感系数。
设备更新改造的考查思路，一般通过租赁与购买的决策进行考查。
二、经典例题
（一）、经营现金流量＝税后经营净利润＋折旧摊销
1、甲公司是一家多元化经营的民营企业，投资领域涉及医药、食品等多个行业。受当前经济型酒店投资热的影响，公司正在对是否投资一个经济型酒店项目进行评价，有关资料如下：
（1）经济型酒店的主要功能是为一般商务人士和工薪阶层提供住宿服务，通常采取连锁经营模式。甲公司计划加盟某知名经济型酒店连锁品牌KJ连锁，由KJ连锁为拟开设的酒店提供品牌、销售、管理、培训等支持服务。加盟KJ连锁的一次加盟合约年限为8年，甲公司按照加盟合约年限作为拟开设酒店的经营年限。加盟费用如下：
费用内容 | 费用标准 | 支付时间 |
初始加盟费 | 按加盟酒店的实有客房数量收取，每间客房收取3000元 | 加盟时一次性支付 |
特许经营费 | 按加盟酒店收入的6.5%收取 | 加盟后每年年末支付 |
特许经营保证金 | 10万元 | 加盟时一次性支付，合约到期时一次性归还（无息） |
（2）甲公司计划采取租赁旧建筑物并对其进行改造的方式进行酒店经营。经过选址调查，拟租用一幢位于交通便利地段的旧办公楼，办公楼的建筑面积为4 200平方米，每平方米每天的租金为1元，租赁期为8年，租金在每年年末支付。
（3）甲公司需按KJ连锁的统一要求对旧办公楼进行改造、装修，配备客房家具用品，预计支出600万元。根据税法规定，上述支出可按8年摊销，期末无残值。
（4）租用的旧办公楼能改造成120间客房，每间客房每天的平均价格预计为175元，客房的平均入住率预计为85%。
（5）经济型酒店的人工成本为固定成本。根据拟开设酒店的规模测算，预计每年人工成本支出105万元。
（6）已入住的客房需发生客房用品、洗涤费用、能源费用等支出，每间入住客房每天的上述成本支出预计为29元。除此之外，酒店每年预计发生固定付现成本30万元。
（7）经济型酒店需要按营业收入缴纳营业税金及附加，税率合计为营业收入的5.5%。
（8）根据拟开设经济型酒店的规模测算，经济型酒店需要的营运资本预计为50万元。
（9）甲公司拟采用2/3的资本结构（负债/权益）为经济型酒店项目筹资。在该目标资本结构下，税前债务成本为9%。由于酒店行业的风险与甲公司现有资产的平均风险有较大不同，甲公司拟采用KJ连锁的β值估计经济型酒店项目的系统风险。KJ连锁的β权益为1.75，资本结构（负债/权益）为1/1。已知当前市场的无风险报酬率为5%，权益市场的平均风险溢价为7%。甲公司与KJ连锁适用的企业所得税税率均为25%。
（10）由于经济型酒店改造需要的时间较短，改造时间可忽略不计。为简化计算，假设酒店的改造及装修支出均发生在年初（零时点），营业现金流量均发生在以后各年年末，垫支的营运资本在年初投入，在项目结束时收回。一年按365天计算。
要求：
（1）计算经济型酒店项目的税后利润（不考虑财务费用，计算过程和结果填入下方给定的表格中）、会计报酬率。
项目 | 单价（元/间天） | 年销售数量（间） | 金额（元） |
销售收入 |
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变动成本 |
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其中： |
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固定成本 | —— | —— |
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其中： | —— | —— |
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| —— | —— |
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| —— | —— |
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| —— | —— |
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税前利润 | —— | —— |
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所得税 | —— | —— |
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税后利润 | —— | —— |
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（2）计算评价经济型酒店项目使用的折现率。
（3）计算经济型酒店项目的初始（零时点）现金流量、每年的现金净流量及项目的净现值（计算过程和结果填入下方给定的表格中，金额：元），判断项目是否可行并说明原因。
项目 | 零时点 | 第1至7年 | 第8年 |
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…… |
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现金净流量 |
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折现系数 |
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现值 |
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净现值 |
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（4）由于预计的酒店平均入住率具有较大的不确定性，请使用最大最小法进行投资项目的敏感性分析，计算使经济型酒店项目净现值为零的最低平均入住率。
（1）计算经济型酒店项目的税后利润、会计报酬率。
项目 | 单价（元/间天） | 年销售数量（间） | 金额（元） |
销售收入 | 175 | 120×85%×365 | 6515250 |
变动成本 | 50 | 120×85%×365 | 1861500 |
其中： | |||
客房用品、洗涤费用、能源费用等 | 29 | 120×85%×365 | 1079670 |
特许经营费 | 175×6.5% | 120×85%×365 | 423491.25 |
营业税金及附加 | 175×5.5% | 120×85%×365 | 358338.75 |
120间客房，每间客房每天的平均价格预计为175元，平均入住率为85%。每间客房每天的客房用品等预计为29元，特许经营费按收入的6.5%收取，营业税金及附加的税率为营业收入的5.5%。
续表：
项目 | 单价（元/间天） | 年销售数量（间） | 金额（元） |
固定成本 | —— | —— | 3678000 |
其中： | —— | —— | |
初始加盟费摊销 | —— | —— | 120×3000/8＝45000 |
年人工成本支出 | —— | —— | 1050000 |
固定付现成本 | 300000 | ||
改造、装修，客房家具用品摊销 | 6000000/8＝750000 | ||
租金 | 4200×365＝1533000 |
初始加盟费，每间客房收取3000元，加盟期8年，预计每年人工成本105万元，固定付现成本30万元，对旧办公楼装修，支出600万元，按8年摊销，办公楼的建筑面积为4200平方米，每平方米每天的租金为1元，
续表：
项目 | 单价（元/间天） | 年销售数量（间） | 金额（元） |
销售收入 | 175 | 120×85%×365 | 6515250 |
变动成本 | 50 | 120×85%×365 | 1861500 |
固定成本 | —— | —— | 3678000 |
税前利润 | —— | —— | 975750 |
所得税 | —— | —— | 243937.5 |
税后利润 | —— | —— | 731812.5 |
原始投资额＝加盟保证金＋初始加盟费＋装修费＋营运资本
＝100000＋3000×120＋6000000＋500000＝6960000元
会计报酬率＝731812.5/6960000＝10.51%
（2）计算评价经济型酒店项目使用的折现率。
甲公司拟采用2/3的资本结构（负债/权益）为经济型酒店项目筹资。税前债务成本为9%。KJ连锁的β权益为1.75，资本结构（负债/权益）为1/1。无风险报酬率为5%，权益市场的平均风险溢价为7%。甲公司与KJ连锁适用的企业所得税税率均为25%。
β资产＝1.75/[1＋（1－25%）×1/1]＝1
项目β权益＝1×[1＋（1－25%）×2/3]＝1.5
权益资本成本R＝Rf＋β×（Rm－Rf）＝5%＋1.5×7%＝15.5%
加权平均资本成本＝15.5%×60%＋9%×（1－25%）×40%＝12%
即评价经济型酒店项目使用的折现率为12%
（3）计算经济型酒店项目的初始（零时点）现金流量、每年的现金净流量及项目的净现值
现金流量＝税后经营净利润＋折旧摊销（非付现成本）
终结期还要考虑收回经营资本50万、保证金10万
项目 | 零时点 | 第1至7年 | 第8年 |
初始加盟费 | 120×3000＝360000 | ||
装修等支出 | 6000000 | ||
特许经营保证金 | 100000 | ||
营运资本 | 500000 | ||
税后利润 | 0 | 731812.5 | 731812.5 |
初始加盟费摊销 | 45000 | 45000 | |
改造、装修，客房家具用品摊销 | 750000 | 750000 | |
特许经营保证金 | 100000 | ||
营运资本 | 500000 | ||
现金净流量 | －6960000 | 1526812.5 | 2126812.5 |
折现系数 | 1 | 4.5638 | 0.4039 |
现值 | －6960000 | 6968066.888 | 859019.5688 |
净现值 | 867086.46 |
项目净现值大于0，因此是可行的。
（4）由于预计的酒店平均入住率具有较大的不确定性，请使用最大最小法进行投资项目的敏感性分析，计算使经济型酒店项目净现值为零的最低平均入住率。
令税后利润为 x ，则净现值为0时：
（x＋750000＋45000）×4.5638＋（x＋750000＋45000 ＋100000＋500000）×0.4039＝6960000
x＝557294.87元
令最低平均入住率为 y，则
（175－29－175×6.5%－175×5.5%）×120×365×y－3678000＝557294.87/（1－25%）
y＝80.75%
即使净现值为零的最低平均入住率80.75%。
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